東阿阿膠(000423.SZ)業績之痛仍在持續。
這家公司上半年營收與凈利潤同比大幅下滑，凈利潤更是持續虧損。業績嚴重下滑部分源于零售藥店市場的整體低迷。IQVIA數據顯示，受疫情影響，今年第一季度滋補類產品銷售額同比減少11.1%。
2010年-2018年期間，東阿阿膠對旗下部分產品提價次數達15次，多次提價實際上已經透支了市場對阿膠產品的接納能力。2019年，東阿阿膠上市24年以來首度經營虧損，虧損額4.44億元。
面對低迷市場需求，東阿阿膠采取的對策是削減渠道庫存。這有成效嗎?
清庫存進度如何？
今年上半年，東阿阿膠收入10.95億元，同比下滑42.06%，歸母凈利潤虧損0.84億元，同比減少143.54%，扣非后歸母凈利潤虧損1.05億元，同比減少173.14%。
去年業績巨虧時，東阿阿膠解釋為清理渠道庫存引起的陣痛期。今年以來，東阿阿膠顯然在努力清理庫存。但是，存貨清理進展緩慢。
半年報數據顯示，東阿阿膠賬面存貨33.02億元，相較于2019年底的35.22億元減少了2.2億元。其中庫存商品的賬面余額達11.94億元，比2019年底的13.81億元減少了1.87億元。
目前，東阿阿膠存貨占流動資產的比重高達42.46%。如果存貨變現困難，將對公司流動資產質量產生較大影響。2013年以來，公司存貨占流動資產的比值一路上升，由13.49%增加至2019年最高42.98%。存貨占比過大，顯然會對公司資金利用效率產生影響。
另一方面，即使今年以來存貨與庫存商品金額已經出現了下降，但由于收入端乏力，導致存貨周轉天數進一步“飆升”至1039.26天，這一指標是2015年時的3倍以上。存貨規模不斷上升疊加收入增長乏力甚至下滑，是公司2015年至今周轉效率不斷下降的原因之一。
顯然，東阿阿膠要想回到相對健康的庫存水平仍有很長路要走。
大股東華潤忙救火
眼看阿膠市場越來越難做，東阿阿膠把目光瞄準了中藥飲片領域，
8月22日，東阿阿膠聯手另一家老字號藥企華潤三九(000999.SZ)，推出了新產品“阿膠珠”中藥飲片。后者主打“999”系列，包括感冒靈顆粒、板藍根顆粒、抗病毒口服液，具有廣泛的市場影響力。
華潤三九是靠譜的合作伙伴嗎?
根據公司財報，華潤三九今年上半年收入58.32億元，同比減少18.62%。凈利潤10.61億元，同比減少38.41%。華潤三九主要產品覆蓋感冒、皮膚、胃腸、止咳等自我診療(CHC)業務。在產品類型上，華潤三九以中藥配方顆粒產品為主，在飲片產品上品類不多。
實際上，東阿阿膠與華潤三九都是中國華潤有限公司(以下簡稱華潤)旗下的上市公司。除了這兩家，華潤旗下還有數家老字號藥企，包括華潤雙鶴(600062.SH)，江中藥業(600750.SH)等。華潤近期還入主了迪瑞醫療(300396.SZ)，擬取得后者25%股份，被視為華潤布局醫療器械板塊的第一步。
顯然，華潤想要在盤活旗下的幾家藥企。
根據介紹，“阿膠珠”是我國藥典阿膠項下的中藥飲片，可補血滋陰、潤燥、止血，用于血虛萎黃、眩暈心悸、肌痿無力、肺燥咳嗽、勞嗽咯血等10種疾病或癥狀。
飲片是指中藥材經加工后，根據藥材的性質和醫療的需要，把藥材切成薄片、厚片、斜片、絲狀、段狀、塊狀等規格，以使藥物有效成分更易于溶出，并便于進行炮制、儲藏、調劑等。
前瞻產業研究院數據顯示，2018年中國中藥飲片行業營業收入約為2700億元。同時中藥飲片的消費市場主要是綜合醫院和中醫醫院，如果阿膠珠能夠介入，就意味著能夠打開醫保覆蓋的市場。
不過，中藥飲片市場是藥品質量不合格的“重災區”，產品層次不齊問題突出。近期，國家藥監局發布《關于25批次藥品不符合規定的通告》(2020年第55號)，共有25批次藥品被爆不合格，其中包括7批次的中藥飲片。此外，有關部門對中藥飲片市場的監管力度在不斷升級，行業洗牌呼之欲出。
“阿膠珠”能否挽救東阿阿膠于水火，還有很多未知數。
此前，6月12日東阿阿膠發布公告終止回購計劃也令人意外。根據公司此前發布的回購方案，回購資金金額不低于7.5億元且不超過15億元，回購股份價格不超過45元/股。在終止回購計劃之前，東阿阿膠執行回購的總金額約為3.5億元，不足回購下限金額的一半。
東阿阿膠決定終止回購的真正原因是什么?
截至6月30日，東阿阿膠流動資產達77.76億元，同比減少4.18億元。對應目前的流動比率為5.27倍，屬相當寬裕的范疇。
但考慮到存貨占比較高，且存貨周轉天數顯著上升，若剔除存貨后的流動資產僅有44.74億元，對應流動比率3.03倍。考慮到公司目前仍處于經營虧損狀態，如果再出資10億元進行回購，財務狀況就會變得捉襟見肘。
今年3月23日，東阿阿膠股價最低觸及24.78元/股，為近10年來最低。截至8月25日，東阿阿膠報收于43.65元/股，較最低點上漲76.15%，目前公司市值285.48億元。
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